Pembaruan Riset: Casino Guichard - Perrachon S.A.

Ikhtisar Tindakan Pemeringkatan

• Operasi Prancis Casino Guichard - Perrachon S.A. (Casino) melaporkan hasil yang lebih lemah dari perkiraan pada tahun 2022, dengan pembakaran kas sebelum pelepasan aset mencapai sekitar €1,1 miliar, dan rasio utang terhadap EBITDA yang disesuaikan diperkirakan sekitar 8,7x.
• Pada 30 Maret 2023, Casino menyelesaikan penawaran tender utang untuk membeli kembali €100 juta obligasi senior terjamin anak perusahaan Quatrim dengan kupon 5,875% pada harga 94 dari nilai nominal, yang kami anggap sebagai manajemen kas dan bersifat oportunistik.
• Pada 9 Maret 2023, Casino juga mengumumkan telah menandatangani perjanjian eksklusif untuk merundingkan merger dengan Teract, tetapi masih terlalu dini untuk menilai implikasi pemeringkatan, termasuk terhadap pemeringkatan pemulihan pada berbagai kelas utangnya.
• Kami menegaskan peringkat kredit penerbit jangka panjang 'CCC+' pada Casino, mengingat pandangan kami bahwa kemampuannya untuk memenuhi jatuh tempo utang di masa depan bergantung pada kondisi bisnis, keuangan, dan ekonomi yang menguntungkan—termasuk pelepasan aset untuk membayar jatuh tempo utang, menghentikan arus kas negatif di Prancis, dan hasil dari potensi merger dengan Teract.
• Prospek berkembang mencerminkan pandangan kami bahwa kami dapat menaikkan atau menurunkan peringkat kredit penerbit Casino selama 12 bulan ke depan, tergantung pada kemampuan dan kemauannya untuk mengatasi jatuh tempo utang pada tahun 2024-2025 serta dampak pemeringkatan dari potensi merger dengan Teract.

Alasan Tindakan Pemeringkatan

Pada 30 Maret 2023, Casino menyelesaikan penawaran tender utang sebesar €100 juta untuk obligasi senior terjamin Quatrim dengan kupon 5,875% jatuh tempo 2024, yang dibiayai dengan kas di neraca. Penawaran tender diselesaikan pada harga 94 dari nilai nominal dan mengurangi jumlah outstanding obligasi terjamin menjadi €553 juta. Kami menganggap transaksi ini oportunistik karena tidak terkait dengan skenario gagal bayar yang tersirat dalam peringkat 'CCC+'. Hal ini juga didukung oleh harga yang ditawarkan, pendanaan dari kelebihan cadangan kas, dan ukurannya yang relatif terbatas, hanya sekitar 2,1% dari total utang Prancis Casino. Selain itu, kami mencatat buffer likuiditas grup saat ini yang baik, menyusul penjualan tambahan saham Assai senilai €723 juta baru-baru ini, dan ekspektasi kami bahwa Casino akan memiliki likuiditas yang diperlukan untuk membayar kembali outstanding €553 juta obligasi terjamin pada nilai nominal saat jatuh tempo pada Januari 2024. Meskipun demikian, instrumen utang Casino lainnya baru-baru ini mengalami penurunan harga lebih lanjut, terutama obligasi tanpa jaminan, yang dapat mendorong grup untuk melakukan pembelian kembali tambahan pada harga yang jauh di bawah nilai nominal, bukan pembiayaan kembali atau pembayaran. Kami dapat menganggap pembelian kembali semacam itu sebagai pertukaran utang dalam kesulitan dan setara dengan gagal bayar.

Operasi Prancis Casino mencatat hasil tahun 2022 yang secara signifikan lebih lemah dari perkiraan kami. Pendapatan Prancis turun 1,7% menjadi €15,8 miliar, didorong oleh kontraksi 20% di e-commerce dan pertumbuhan ritel yang lamban sebesar 1,0%, yang menunjukkan kontraksi volume yang signifikan. Kinerja ritel bervariasi tergantung pada format, dengan pendapatan dari Franprix dan toko serba ada masing-masing tumbuh 2,7% dan 3,1%, sementara pendapatan Monoprix menurun 0,3%. Bisnis ritel mengalami evolusi pendapatan yang lebih lemah dari perkiraan kami, mengingat tahun 2022 ditandai oleh inflasi pangan dua digit di Prancis, kembalinya wisatawan ke Paris secara penuh, dan pembukaan 879 toko baru, meskipun sebagian besar dilakukan pada paruh kedua tahun ini. Kami percaya kinerja yang lemah ini didorong oleh posisi harga Casino yang tidak memadai di tengah lingkungan ekonomi makro yang lebih menantang dan penurunan daya beli. Pendapatan yang lebih lemah dari perkiraan, dikombinasikan dengan inflasi pada berbagai pos biaya, mengakibatkan penurunan 9% dalam EBITDA yang dilaporkan menjadi €1,32 miliar. EBITDA yang disesuaikan, yang diperkirakan secara konservatif dengan mengurangkan semua €235 juta biaya non-berulang dan €178 juta item lainnya, kecuali €27 juta terkait penjualan Mercyalis, turun 20% tahun-ke-tahun menjadi €908 juta. Pada saat yang sama, arus keluar modal kerja negatif €395 juta, arus keluar €200 juta terkait Leader Price, dan beban keuangan tunai €355 juta sangat membebani arus kas. Kami memperkirakan operasi Prancis secara keseluruhan membakar sekitar €1,1 miliar pada tahun 2022 (termasuk aktivitas yang dihentikan dan biaya keuangan), yang ditutupi grup dengan sekitar €1,5 miliar hasil dari pelepasan aset. Pembakaran kas yang tinggi dan penurunan EBITDA menyebabkan leverage yang disesuaikan untuk perimeter Prancis meningkat menjadi 8,7x dari 8,0x pada tahun 2021, tingkat yang kami anggap tidak berkelanjutan.

Grup menghadapi jatuh tempo utang yang signifikan pada tahun 2024-2025, sementara nilai aset telah menurun. Perimeter Prancis Casino akan menghadapi sekitar €1,1 miliar jatuh tempo utang pada kuartal pertama 2024 dan tambahan €1,8 miliar pada tahun 2025. Mengingat catatan arus kas negatif, grup akan mengandalkan pelepasan aset tambahan untuk memenuhi jatuh temponya. Meskipun Casino masih memiliki beberapa aset berharga untuk dijual, nilai keseluruhannya telah menurun setelah penjualan kumulatif 29% saham Assai senilai €1,2 miliar, dan perkembangan nilai tukar negatif antara euro dan real Brasil. Saat ini, grup masih dapat mengandalkan saham yang tercatat di publik di anak perusahaan Amerika Latin, senilai sekitar €800 juta, saham yang tercatat di publik di CNova, senilai sekitar €1,0 miliar, dan berpotensi sisa aset real estat, senilai sekitar €1,2 miliar. Kami juga memahami bahwa Casino sedang mempertimbangkan pemisahan Grupo Exito dari Grupo Pao de Açucar (GPA) untuk memaksimalkan penilaiannya. Meskipun nilai aset likuidnya cukup untuk menutupi jatuh tempo utang 2024, kemampuan Casino untuk memenuhi jatuh tempo 2025 sangat bergantung pada kondisi bisnis, keuangan, dan ekonomi yang menguntungkan, termasuk pelepasan aset tambahan dan perbaikan struktural dalam arus kas operasinya.

Masih terlalu dini untuk menilai dampak pemeringkatan dari merger yang diumumkan dengan Teract. Pada 9 Maret 2023, Casino mengumumkan telah menandatangani perjanjian eksklusif dengan Teract untuk membahas merger antara kedua grup. Ini kemungkinan akan menghasilkan penciptaan dua entitas baru, satu dikendalikan oleh Casino dan mengelola aktivitas ritel, dan satu dikendalikan oleh Teract dan mengelola rantai pasokan. Kami memahami bahwa Casino akan menyumbangkan aktivitas ritel inti Prancisnya ke entitas baru, sambil mempertahankan aset Amerika Latin, bisnis e-commerce C-Nova, bisnis data Relevance-C, dan sisa real estat. Entitas baru akan diberikan tambahan ekuitas sebesar €500 juta. Pada tahap ini, terlalu dini untuk menilai efek pemeringkatan dari transaksi ini pada Casino, struktur permodalannya, atau instrumen utang. Secara khusus, tergantung di mana instrumen utang berada dalam struktur baru dan apakah persyaratan serta ketentuannya diubah, transaksi dapat memiliki implikasi pemeringkatan yang berbeda untuk berbagai kelas utang Casino.

Kami percaya induk perusahaan Casino, Rallye, dan perusahaan induknya akan menghadapi kesulitan dalam membayar kembali utangnya saat jatuh tempo mulai tahun 2025. Rallye memiliki 51,7% saham Casino dan Jean-Charles Naouri adalah pemegang saham utama, ketua, dan CEO baik Rallye maupun Casino. Pada 21 Oktober 2021, Pengadilan Niaga Paris menyetujui penundaan dua tahun jadwal amortisasi utang Rallye yang ditetapkan dalam rencana perlindungan awal yang disetujui pada Maret 2020. Utang Rallye dijamin dengan saham Casino. Rencana perlindungan awal untuk perusahaan induk Casino menyebutkan bahwa rencana Rallye untuk menebus utangnya bergantung pada kapasitas distribusi Casino. Meskipun jadwal pembayaran utang Rallye telah diubah untuk beradaptasi dengan kondisi pasar yang sangat fluktuatif dalam dua tahun terakhir, kami percaya induk perusahaan mungkin menghadapi kesulitan dalam mengelola baik pembiayaan kembali yang tertib dari instrumen ini atau penebusan, dengan utang dan bunga yang masih harus dibayar sebesar €1,9 miliar jatuh tempo pada Februari 2025 hanya di Rallye. Mengingat Rallye hanya memiliki 51,7% dari Casino, sebagian besar dari setiap pembayaran dividen di masa depan dari Casino akan diberikan kepada pemegang saham minoritas. Selain itu, dokumentasi utang Casino membatasi kemampuan grup untuk membayar dividen selama leverage kotor di perimeter Prancis melebihi 3,5x. Kami mencatat bahwa pada 22 Maret 2023, Rallye mengakui risiko terhadap rencana perlindungan telah meningkat karena kinerja Casino yang lemah dan penjualan sebagian besar saham Assai, dan mengatakan dapat memulai diskusi dengan kreditur untuk merevisi rencana. Tergantung pada negosiasi, ini pada akhirnya dapat memiliki implikasi bagi pemegang saham dan kontrol Casino. Valuasi ekuitas Casino saat ini jauh lebih kecil dari nilai utang outstanding Rallye.

Prospek

Prospek berkembang mencerminkan pandangan kami bahwa kami dapat menaikkan atau menurunkan peringkat kredit penerbit Casino selama 12 bulan ke depan, tergantung pada kemampuan dan kemauan perusahaan untuk mengatasi jatuh tempo utang pada tahun 2024-2025 serta efek dari potensi merger dengan Teract pada operasi, struktur permodalan, dan instrumen utang perusahaan.

Skenario Penurunan

Kami dapat menurunkan peringkat Casino jika:

• Kami melihat risiko kekurangan likuiditas di Prancis, dengan arus kas bebas operasi (FOCF) grup tetap sangat negatif dan ketidakmampuannya untuk melakukan pelepasan aset tambahan secara tepat waktu;
• Kami percaya grup tidak mampu menebus atau membiayai kembali jatuh tempo utang 2024 pada nilai nominal;
• Transaksi dengan Teract memperburuk prospek penebusan utang Casino atau secara tidak menguntungkan mengubah persyaratan atau ketentuan utangnya; atau
• Kami melihat peningkatan risiko peristiwa gagal bayar tertentu berdasarkan kriteria kami, seperti pembelian utang material di bawah nilai nominal yang dapat kami kualifikasikan sebagai pertukaran utang dalam kesulitan.

Skenario Kenaikan

Kami dapat menaikkan peringkat jika:

• Grup berhasil melakukan pelepasan tambahan, sehingga memastikan pembayaran kembali atau pembiayaan kembali pada nilai nominal dari jatuh tempo utang 2024-2025 yang outstanding;
• FOCF grup di Prancis berubah menjadi positif berkelanjutan dan leverage menurun ke tingkat yang berkelanjutan; dan
• Kami percaya bahwa Rallye tidak dapat mengambil tindakan yang berpotensi merusak kelayakan kredit Casino.

Deskripsi Perusahaan

Dengan pendapatan konsolidasi yang dilaporkan sebesar €33,6 miliar pada tahun 2022, Casino adalah pemain mapan di sektor ritel makanan Prancis dan Amerika Latin. Grup memiliki operasi yang cukup besar di Amerika Latin, di mana menghasilkan pendapatan €17,8 miliar pada tahun 2022. Namun, mengingat kepemilikan parsial dari anak perusahaan Amerika Latin dan kurangnya dividen material ke perusahaan induk Prancis pada tahap ini, operasi domestik Casino tetap menjadi kontributor arus kas utama untuk melayani utang Rallye yang tinggi di Prancis. Grup telah menjual sebagian besar bisnis Amerika Latinnya selama enam bulan terakhir dan kini memiliki partisipasi 41% di GPA, pengecer multichannel besar, dan partisipasi 12% di Assai, operator cash-and-carry yang berkembang pesat.

Struktur kepemilikan saham Casino terdiri dari serangkaian perusahaan induk yang berutang. Induk langsung grup adalah perusahaan tercatat Rallye, yang memiliki 51,7% saham Casino dan 61% hak suara. Fonciere Euris, juga tercatat, mengendalikan Rallye, dan Fonciere Euris, pada gilirannya, dikendalikan oleh perusahaan tercatat Finatis. Finatis dikendalikan oleh Euris, perusahaan induk utama. Euris adalah perusahaan milik keluarga pribadi yang diketuai oleh Jean-Charles Naouri, pemegang saham mayoritas. Tuan Naouri juga merupakan ketua dari beberapa anak perusahaan grup, termasuk Casino dan GPA.

Pada Maret 2020, sebagai bagian dari prosedur perlindungannya, Pengadilan Niaga Paris memberikan perusahaan induk Casino, Rallye, dan perusahaan induknya jadwal pembayaran yang dipulihkan untuk utang outstanding sebesar €3,3 miliar di tingkat perusahaan induk. Berdasarkan rencana penyelesaian prosedur perlindungan, instrumen terjamin di Rallye, perusahaan induk yang paling berutang, harus ditebus pada tahun 2023, sementara instrumen tanpa jaminan harus ditebus pada tahun 2023-2030, dengan amortisasi 5% dari nilai nominal per tahun dan penebusan 65% dari nilai nominal pada tahun terakhir. Pada Oktober 2021, atas permintaan petugas yang ditunjuk pengadilan yang mengawasi rencana perlindungan Rallye, Pengadilan Niaga Paris menyetujui penundaan jadwal pembayaran utang perusahaan induk selama dua tahun. Akibatnya, jumlah utang yang jatuh tempo juga akan meningkat sedikit karena bunga yang berjalan.

Skenario Dasar Kami

Asumsi

• Pertumbuhan PDB riil Prancis melambat menjadi 0,2% pada tahun 2023 dan 1,5%-1,6% pada tahun 2024-2025. Inflasi Prancis tetap tinggi pada tahun 2023, sebesar 4,4%, sebelum melambat secara progresif.
• Pertumbuhan PDB riil Brasil melambat menjadi 0,5% pada tahun 2023 dan 2,0%-2,2% pada tahun 2024-2025. Inflasi Brasil melambat menjadi 4,2%-4,3% pada tahun 2023-2024, dari 9,3% pada tahun 2022. Real Brasil (BRL) akan stabil pada 5,3 per euro pada tahun 2023 setelah apresiasi signifikan pada tahun 2022, sebelum terdepresiasi menjadi 5,7-6,0 per euro pada tahun 2024-2025.
• Inflasi dan ketidakpastian ekonomi terus menimbulkan risiko terhadap penjualan dan profitabilitas pengecer makanan Eropa pada tahun 2023, dengan dampak tergantung pada pangsa pasar pengecer tertentu, penawaran produk, daya tawar dengan pelanggan dan pemasok, serta kemampuan untuk mencapai langkah-langkah efisiensi biaya. Mengingat lonjakan inflasi pada banyak biaya input—termasuk makanan, energi, dan tenaga kerja—dikombinasikan dengan kepercayaan konsumen dan daya beli yang lemah, kami memperkirakan pengecer makanan perlu menyeimbangkan kenaikan harga kepada pelanggan dengan konsolidasi pangsa pasar. Ini akan berarti tekanan volume dan profitabilitas di Eropa. Segmen non-makanan bisnis kemungkinan akan menghadapi tekanan pada belanja diskresioner. Kami memperkirakan tekanan pada volume dan laba juga pada bagian bahan makanan dari bisnis, karena konsumen beralih ke pengecer, kategori makanan, dan keranjang yang lebih murah, membebani margin operasi, yang secara inheren lebih tipis pada produk ini. Mengingat titik harga tinggi Casino pada format premiumnya dan fleksibilitas keuangan yang terbatas untuk berinvestasi dalam harga, kami percaya melemahnya daya beli konsumen dapat terus membebani kinerjanya secara signifikan.
• Pendapatan Prancis Casino akan berkembang 2,0%-3,0% pada tahun 2023-2024, meskipun inflasi harga pangan yang signifikan dan pembukaan toko, karena kami memperkirakan volume akan terus menderita karena sentimen konsumen yang lemah dan tingkat harga yang tinggi.
• Pendapatan Amerika Latin Casino akan terus mendapat manfaat dari momentum positif like-for-like dan organik, terutama untuk Assai dan Exito, didorong oleh ketahanan yang baik dari format cash-and-carry.
• Margin EBITDA yang disesuaikan untuk perimeter Prancis Casino akan sedikit pulih menjadi 6,4%-6,9% pada tahun 2023, sebagian besar didorong oleh pengurangan biaya satu kali dan biaya lainnya yang kami proyeksikan akan turun menjadi sekitar €250 juta pada tahun 2023 dari perkiraan kami sebesar €386 juta pada tahun 2022. Meskipun demikian, kami mencatat bahwa ini sangat tidak dapat diprediksi.
• Perimeter Prancis Casino akan mendapat manfaat dari arus masuk modal kerja sebesar €100 juta-€200 juta, karena melepas persediaan besar yang terakumulasi pada kuartal keempat 2022. Meskipun demikian, mengingat lingkungan pasar yang volatil dan perubahan perilaku konsumen yang cepat, kami melihat risiko bahwa pengecer makanan mungkin mengalami fluktuasi modal kerja yang lebih besar dari perkiraan sepanjang tahun 2023.
• Belanja modal (capex) secara umum stabil sekitar €400 juta per tahun pada tahun 2023-2025 untuk operasi Prancis.
• Dalam skenario dasar kami, kami tidak memperhitungkan pelepasan tambahan di luar penjualan saham Assai baru-baru ini sebesar €723 juta.
• Kami menganggap leverage dan metrik kredit di perimeter Prancis lebih mewakili kelayakan kredit grup yang sebenarnya. Secara khusus, operasi Amerika Latin yang kurang berutang mendapat manfaat dari leverage konsolidasi yang dilaporkan, tetapi tidak berkontribusi secara berarti pada upaya pembayaran utang operasi Prancis. Ini karena Casino hanya memiliki sekitar 41% dari GPA dan 12% dari Assai, yang dividennya sangat sederhana tidak berkontribusi secara berarti untuk melayani utang Prancis, yang menyumbang lebih dari 70% dari utang konsolidasi.

Metrik Utama

Likuiditas

Kami memandang likuiditas perimeter Prancis Casino kurang memadai, dibatasi oleh jatuh tempo utang material grup pada tahun 2024-2025, ruang lingkup perjanjian yang ketat yang membatasi kemampuan grup untuk menarik fasilitas kredit bergulir (RCF), dan lemahnya generasi dana dari operasi (FFO). Kondisi pembiayaan untuk perusahaan memburuk sebagai akibat dari upaya bank sentral untuk mengekang inflasi meskipun pertumbuhan melambat, yang dapat membebani kemampuan grup untuk membiayai kembali jatuh tempo yang akan datang. Kami memfokuskan analisis kami pada grup terbatas Prancis, bukan perimeter konsolidasi, mengingat bahwa perjanjian pemeliharaan didefinisikan pada tingkat ini, sementara kas yang dialirkan ke atas dari entitas Amerika Latin yang dikonsolidasi dalam bentuk dividen sangat terbatas, terutama karena pemegang saham minoritas yang besar.

Kami memperkirakan sumber likuiditas dalam 12 bulan dari 31 Desember 2022 meliputi:

• Total kas tersedia sebesar €470 juta, termasuk €36 juta kas di rekening terpisah untuk pembayaran utang.
• Tambahan sekitar €350 juta tersedia di bawah RCF sebesar €2,2 miliar, tanpa melanggar perjanjian.
• Sekitar €100 juta-€200 juta FFO tunai dari operasi Prancis.
• Sekitar €100 juta-€200 juta arus masuk modal kerja positif, yang merupakan pembalikan parsial dari variasi negatif selama tahun 2022.
• Hasil €732 juta dari pelepasan saham Assai baru-baru ini.
• Perkiraan kami sekitar €700 juta hasil jika Casino memutuskan untuk menjual saham yang tercatat di publik dari operasi Amerika Latinnya.

Kami memperkirakan penggunaan likuiditas selama periode yang sama meliputi:

• Sekitar €617 juta dari pinjaman dan pinjaman kotor saat ini di Prancis. Selain itu, kami mencatat bahwa €553 juta obligasi senior terjamin Quatrim jatuh tempo pada Januari 2024 dan tambahan €509 juta obligasi senior tanpa jaminan jatuh tempo pada Maret 2024.
• Perkiraan kami sebesar €500 juta fluktuasi modal kerja intra-tahun.
• Sekitar €300 juta-€400 juta belanja modal pemeliharaan.

Perjanjian

Setelah perpanjangan RCF pada Juli 2021, grup terbatas Prancis Casino tunduk pada dua perjanjian pemeliharaan keuangan:

• Utang kotor terjamin terhadap EBITDA setelah pembayaran sewa kurang dari atau sama dengan 3,5x.
• EBITDA setelah pembayaran sewa terhadap biaya keuangan bersih sama atau lebih besar dari 2,5x.

Meskipun kami tidak memperkirakan grup akan melanggar perjanjiannya dalam 12 bulan ke depan, kami mencatat bahwa tingkat perjanjian saat ini membatasi kemampuannya untuk menarik RCF, yang membebani likuiditas secara keseluruhan.

Peringkat Instrumen - Analisis Pemulihan

Faktor Analitis Utama

• Peringkat instrumen pada instrumen senior terjamin, termasuk pinjaman B senilai €1,42 miliar (jumlah nominal termasuk tambahan) dan obligasi Quatrim €553 juta, adalah 'B-', satu tingkat di atas peringkat kredit penerbit. Peringkat pemulihan adalah '2', mencerminkan ekspektasi kami akan pemulihan yang sangat tinggi dalam skenario gagal bayar.
• Peringkat pemulihan '2' pada obligasi senior terjamin yang diterbitkan oleh anak perusahaan Casino, Quatrim, meskipun potensi cakupan lebih dari 100%. Ini mencerminkan fakta bahwa dokumentasi untuk pinjaman terjamin memungkinkan jumlah utang terjamin yang lebih besar untuk dinaikkan dalam perjalanan menuju gagal bayar—seperti yang ditunjukkan oleh penambahan €425 juta baru-baru ini pada pinjaman B—yang dapat mengencerkan pemulihan untuk instrumen lainnya.
• Kami memeringkat instrumen senior tanpa jaminan 'CCC+' dengan peringkat pemulihan '4' (30%-50%; perkiraan pembulatan: 30%), mengingat sifat prioritas dari pinjaman B, obligasi Quatrim, dan RCF.
• Kami memeringkat hibrida Casino 'CC', mencerminkan perbedaan tiga tingkat antara hibrida dan peringkat kredit penerbit.
• Dalam skenario gagal bayar hipotetis kami, kami mengasumsikan gagal bayar pada tahun 2024, berdasarkan asumsi berikut: Persaingan di pasar ritel Prancis tetap sengit, mengakibatkan penurunan pendapatan tambahan dan tekanan margin; penggunaan modal kerja terus membebani FOCF; kecepatan pelepasan aset dan harga yang direalisasikan tertinggal dari ekspektasi manajemen; dan grup melanggar perjanjian leverage pemeliharaan di RCF.
• Kami juga mengasumsikan bahwa RCF akan diperlukan untuk likuiditas tambahan dan sebagian ditarik pada saat gagal bayar; misalnya, untuk modal kerja atau biaya restrukturisasi, atau untuk menebus obligasi tanpa jaminan yang tidak ditender.
• Kami mengasumsikan bahwa grup akan direorganisasi sebagai usaha berjalan dan menilai operasi Prancis Casino menggunakan kelipatan EBITDA pada saat keluar. Ini tidak termasuk nilai real estat yang dimiliki oleh anak perusahaan IGC dan dijaminkan untuk instrumen senior terjamin tambahan. Kami menilai agunan real estat dan anak perusahaan Amerika Latin secara terpisah menggunakan penilaian aset diskrit berdasarkan penilaian pihak ketiga atas real estat dan nilai pasar publik saat ini dari operasi Amerika Latin, keduanya didiskon untuk mencerminkan ketidakpastian nilai mereka pada tahun 2024. Ini mengasumsikan gagal bayar dan reorganisasi di Prancis dan kemampuan grup untuk meningkatkan utang tambahan di Amerika Latin.
• Kami mengasumsikan bahwa nilai ekuitas residual untuk kepentingan Casino di operasi Amerika Latinnya tersedia untuk krediturnya melalui janji saham yang diusulkan dari entitas yang memiliki bisnis Amerika Latin. Kami mengasumsikan bahwa sebelum gagal bayar, grup tidak memenuhi uji leverage kotor 3,5x yang diperlukan untuk melakukan distribusi tidak terbatas dari hasil pelepasan di Amerika Latin dan bahwa hasil tersebut tidak diinvestasikan kembali.
• Kami mengasumsikan bahwa RCF dan pemberi pinjaman pinjaman berada di peringkat pertama sehubungan dengan bisnis Prancis (tidak termasuk agunan real estat), dan bahwa nilai ekuitas residual di Prancis tersedia untuk pemegang obligasi senior terjamin melalui jaminan tanpa jaminan mereka dari anak perusahaan Prancis. Kami mengasumsikan bahwa pemegang obligasi senior terjamin berada di peringkat pertama sehubungan dengan agunan real estat mereka, sesuai dengan dokumentasi instrumen. Pemulihan untuk pemegang obligasi tanpa jaminan, yang berada di belakang pemberi pinjaman terjamin, didasarkan pada nilai ekuitas residual. Prospek pemulihan untuk pemberi pinjaman tanpa jaminan sangat sensitif terhadap perubahan asumsi kami tentang Amerika Latin.
• Kami percaya bahwa merger yang diumumkan dengan Teract dapat mempengaruhi pemulihan dan peringkat instrumen berbagai kelas utang Casino. Ini karena kami memahami bahwa sebagian utang dapat dialokasikan ke entitas baru sementara sebagian dapat tetap di tingkat induk, yang dapat kami lihat sebagai subordinasi struktural tergantung pada struktur permodalan entitas baru. Peringkat kami juga akan mempertimbangkan setiap perubahan pada persyaratan dan ketentuan beberapa utang melalui permintaan persetujuan.

Asumsi Gagal Bayar yang Disimulasikan

• Tahun Gagal Bayar: 2024
• Yurisdiksi: Prancis

Alur Sederhana

• EBITDA saat Keluar: €677 juta
• Kelipatan: 6,0x
• Nilai pemulihan kotor operasi Prancis Casino: €4,1 miliar
• Nilai diskon bisnis Amerika Latin dan IGC: €1,15 miliar (sekitar €550 juta untuk bisnis Amerika Latin dan €600 juta untuk aset real estat)
• Nilai pemulihan kotor grup: €5,2 miliar
• Nilai pemulihan bersih untuk alur setelah biaya administrasi (5%): €5,0 miliar
• Nilai pemulihan bersih yang tersedia setelah klaim senior struktural dan prioritas pertama: €4,6 miliar
• Perkiraan klaim terjamin yang dijamin dengan real estat (instrumen obligasi terjamin): €0,6 miliar
• --Kisaran pemulihan: Lebih dari 100%
• Perkiraan klaim terjamin (termasuk terutama RCF 2026 dan pinjaman B): €3,3 miliar
• --Kisaran pemulihan: Lebih dari 100%
• Nilai yang tersisa untuk kreditur tanpa jaminan: €0,7 miliar
• Perkiraan klaim tanpa jaminan: €2,3 miliar
• --Kisaran pemulihan: 30%-50% (perkiraan pembulatan: 30%)

Semua jumlah utang termasuk bunga enam bulan pra-petisi. Kami mengasumsikan bahwa 85% dari semua RCF akan ditarik pada titik gagal bayar.

Indikator kredit ESG: E-2, S-2, G-5

Daftar Peringkat